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Asset allocation update – Qualunque landing non sarà soft

Dalla fine di febbraio le nostre allocazioni multi-asset si sono fatte più prudenti: l’assunzione di rischio sulle azioni è ora inferiore di circa il 75% rispetto a gennaio e anche le posizioni corte sulle obbligazioni statunitensi ed europee si sono alleggerite. Questo riflette il nostro scetticismo sulle previsioni di un “soft landing” dell’economia.

Un sondaggio condotto dal nostro team multi-asset mostra una probabilità di recessione del 60% nei prossimi 12 mesi, con le banche centrali sempre più aggressive e i rendimenti obbligazionari più elevati. Con il presunto peggioramento del contesto macroeconomico, è improbabile che le aspettative di crescita degli utili si concretizzino.

Le obbligazioni non indicano una recessione, le azioni sì (ma forse sbagliano)

Secondo alcune proiezioni, i Treasury US a 10 anni sono destinati ad attraversare il peggior semestre dal 1788. Sebbene il 32% della curva dei rendimenti USA abbia subito un’inversione, non significa che i titoli stiano segnalando una recessione. Per un tale scenario, l’inversione dovrebbe riguardare il 60% della curva.

Al contempo, però, i mercati si aspettano che la Federal Reserve statunitense o la Banca Centrale Europea non saranno in grado di mantenere il loro approccio in termini di inasprimento della politica monetaria. Al contrario si prevede una brusca inversione del ciclo di rialzo dei tassi a partire dal prossimo anno.

I prezzi delle azioni riflettono chiaramente le preoccupazioni degli investitori: utilizzando come semplice parametro quanto le azioni stanno “scontando” nelle loro quotazioni [1] suggerisce che i timori di una recessione sono molto più accentuate nei mercati azionari che in quelli obbligazionari.

Eppure bisognerebbe ricordare innanzitutto che ribassi del 40% non sono affatto rari e attualmente siamo “solo” a metà di un tale livello; inoltre, in direzione opposta, il mercato azionario ha scontato nove delle ultime cinque recessioni, ovvero ha spesso subito drastiche flessioni quando alla fine non si è verificata nessuna recessione.

Una ripresa è possibile, ma non durerà a lungo

La recente debolezza potrebbe lasciare il posto a una ripresa a breve termine, ma con le aspettative sugli utili [2] che vanno ancora corrette al ribasso, siamo piuttosto cauti nei confronti delle azioni. Se non fosse per il contributo positivo della crescita attesa degli utili per azione (oltre il 7% per l’ampio indice ACWI), i rendimenti azionari sarebbero scivolati addirittura più in basso rispetto al -22% registrato finora.

Per il momento, l’Europa è il nostro mercato short preferito, a fronte del rischio geopolitico, delle difficoltà legate all’inflazione e alla catena di fornitura, delle pressioni politiche e delle sfide legate alla crescita e agli utili. Avevamo assunto un approccio prudente alle azioni europee già dal giorno precedente lo scoppio della guerra in Ucraina e abbiamo ulteriormente ridotto l’esposizione ad aprile e maggio. [3]

Siamo invece positivi sui titoli tecnologici cinesi (tramite l’esposizione all’MSCI China) e su quelli giapponesi (principalmente tramite l’esposizione al Topix).

Prospettive sulle asset class al 22 giugno

[1] In base al comportamento osservato negli ultimi 11 cicli

[2] La disconnessione fra indicatori macro (come gli ISM) e gli EPS è notevole

[3] A inizio anno abbiamo chiuso le posizioni lunghe nelle small e large cap statunitensi Disclaimer

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