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Weekly investment update – Covid in Cina e inflazione negli USA: azioni in difficoltà

Nella settimana che si è conclusa l’11 maggio, le azioni globali hanno perso il 7,1% (indice MSCI AC World in dollari US) in un mercato che resiste con tenacia a mosse erratiche e ad un clima di avversione al rischio, alimentati dalle preoccupazioni sulla crescita e dalle aspettative di un drastico incremento dei tassi d’interesse negli USA. In questo contesto, si attendono decisioni di asset allocation agili e reattive, che potrebbero preannunciare un cambio di regime nel mercato.

Qualche certezza, molti dubbi

È facile lasciarsi sopraffare dal pessimismo: negli USA i tassi di riferimento potrebbero aumentare rapidamente e spingere il paese in una recessione, mentre i mercati europei faticano a gestire una crisi geopolitica – il tutto in un periodo in cui l’attività manifatturiera globale è alle prese con continue strozzature nelle catene logistiche anche a causa delle restrizioni anti-Covid in Cina.

Alcuni economisti hanno già ipotizzato il loro scenario di base. Non è il caso dei nostri team di ricerca, anche se ovviamente siamo ben consci dei rischi e delle difficoltà.

Fed: mai più dietro la curva

Alla conferenza stampa del 4 maggio, Jerome Powell, Presidente della Federal Reserve statunitense, ha promesso un “soft landing” ribadendo che “senza la stabilità dei prezzi l’economia non può funzionare”.

Osservando gli indicatori della domanda interna, l’economia americana se la sta cavando ancora piuttosto bene. Quanto all’occupazione, i nuovi posti di lavoro creati sono stati ben 428.000 ad aprile e hanno quindi superato leggermente le aspettative, portando il totale da inizio anno a circa 2,1 milioni.

Al contempo però è stato osservato un calo significativo della partecipazione della forza lavoro dal 62,4% al 62,2%. Sembrano esserci dei “deflussi” dalla manodopera totale ancora difficili da analizzare, mentre i tassi di partecipazione restano ben lungi dal livello pre-pandemia del 63,4% a febbraio 2020. Eppure il tasso di disoccupazione è rimasto invariato al 3,6%, mentre l’incremento dei salari sta iniziando a stabilizzarsi.

Per quanto riguarda l’inflazione negli USA, non ci sono affatto segnali di rallentamento: l’indice dei prezzi al consumo, escluse le componenti più volatilità di generi alimentari ed energia, è salito dello 0,6% fra marzo e aprile, superando lo 0,3% stimato dal consenso. L’inflazione core è calata in misura solo modesta dal 6,5% al 6,2% su base annua. Parte dell’inattesa accelerazione su base mensile è da ricondursi al rincaro dei biglietti aerei, sebbene anche i prezzi dei servizi in generale siano notevolmente aumentati.

Pur in presenza di qualche segnale di inflessione nei prossimi mesi, l’inflazione negli USA sembra destinata a rimanere elevata e a erodere il potere d’acquisto delle famiglie.

A nostro avviso, è ora evidente che – contrariamente alle interpretazioni iniziali – il 4 maggio Powell non ha inteso escludere interventi sui tassi di 75 pb, ma ha semplicemente specificato che un tale rialzo non è un’opzione che le autorità politiche starebbero “considerando attivamente”. Il Presidente della Fed di Cleveland ha chiarito ulteriormente il messaggio: “Se l’inflazione non calerà [nella seconda metà dell’anno], potremmo dover accelerare [l’inasprimento politico].”

Si spera quindi che la Fed riesca ad assicurare un “soft landing” o, quanto meno, che un’eventuale accelerazione della sua strategia di contenimento dell’inflazione non arrechi troppo danno all’economia statunitense.

Toni più aggressivi dalla Banca Centrale Europea

A fine febbraio gli osservatori pensavano che la BCE avrebbe posticipato la normalizzazione della politica monetaria, alla luce del rallentamento dell’Europa dovuto allo shock dei prezzi energetici. A distanza di due mesi, svariate dichiarazioni della BCE hanno alimentato le aspettative di un aumento del tasso di deposito a un totale di 75 pb da qui a fine 2022.

L’11 maggio la Presidente Christine Lagarde, che in precedenza si era ben guardata dal rilasciare commenti aggressivi, ha annunciato che il programma di acquisto di asset (Asset Purchase Programme, APP) terminerà a giugno e che il primo rialzo dei tassi avverrà solo in seguito, a distanza di “qualche settimana”. Queste dichiarazioni hanno confermato le aspettative del mercato di un aumento dei tassi da parte della BCE al vertice sulla politica del 21 giugno.

La BCE è convinta che il rallentamento economico avrà vita breve, motivo per cui si starebbe concentrando sulla lotta all’inflazione. Il governatore della Banque de France e membro del Consiglio direttivo ha affermato: “La BCE farà tutto il possibile per riportare l’inflazione al 2% circa nei prossimi due anni”.

In effetti, gli ultimi dati economici suggeriscono un miglioramento dopo l’andamento fiacco dell’economia dell’Eurozona nella prima metà del 2022, ascrivibile in particolare al calo dei consumi privati nel primo trimestre quando le restrizioni per il Covid erano ancora in vigore.

L’indicatore del sentiment economico tedesco ZEW – drasticamente peggiorato a marzo dopo l’invasione dell’Ucraina – si è stabilizzato ad aprile ed è leggermente migliorato a maggio. L’istituto di statistica francese INSEE ha spiegato come “i sondaggi riflettano un’incertezza dilagante, ma anche una discreta resilienza nella fiducia delle aziende” in Francia. Per il secondo trimestre del 2022 si prevede quindi un modesto rilancio del PIL francese piuttosto che una continua contrazione.

Noi ci aspettiamo un’espansione tangibile della crescita nell’Eurozona nel secondo semestre del 2022, in vista della ripresa dei piani d’investimento aziendali e di un mercato del lavoro ancora solido.

Determinazione assoluta

Negli USA e in Europa i rischi di ribasso della crescita non vanno ignorati. Tuttavia non sembrano motivi sufficienti a scalfire la determinazione delle banche centrali di normalizzare le politiche monetarie.

In questo contesto, i mercati obbligazionari rimarranno verosimilmente volatili. Da inizio maggio, i rendimenti dei Treasury US a 10 anni sono oscillati fra il 2,90% e il 3,15% circa, mentre quelli dei Bund a 10 anni hanno chiuso all’1,15% in ascesa dall’1,00% dell’11 maggio.

Noi restiamo convinti che un’esposizione corta alla duration sia imperativa, ma siamo pronti ad adeguare le posizioni se i movimenti dei prezzi, in qualunque direzione, si faranno eccessivi.

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