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Crude oil tanker and LPG Loading in port at sea

Weekly investment update - Venti di stagflazione

Le carenze nelle forniture energetiche nazionali in Europa e la dipendenza dai mercati globali volatili stanno contribuendo all’impennata dei prezzi del gas in tutto il continente. Negli Stati Uniti, gli ultimi dati sull’inflazione stanno mettendo ulteriormente in discussione l’ipotesi della Federal Reserve che ritiene le pressioni inflazionistiche di natura transitoria.

COVID-19: la situazione sta migliorando?

I nuovi contagi quotidiani da Covid-19 hanno continuato a diminuire e si attestano ora a circa 410.000 casi al giorno.

Tuttavia, pur non traducendosi in un altrettanto elevato tasso di ricovero, le numerose infezione continuano ad esercitare un impatto economico.

Lo dimostra il rapporto sull’occupazione statunitense di settembre, basato sui dati raccolti a metà mese, quando l’ondata della versione Delta del coronavirus era prossima al picco massimo. La crescita dei posti di lavoro nel settore del tempo libero e dell’ospitalità è stata particolarmente contenuta.

Farmaci antivirali: un trattamento potenzialmente rivoluzionario?

Gli studi clinici in fase avanzata hanno dimostrato che un’importante società farmaceutica statunitense ha sviluppato una pillola antivirale che potrebbe dimezzare il rischio di ricovero e decesso. L’azienda ha richiesto alla Food and Drug Administration l’autorizzazione per l’uso di emergenza. Il trattamento prevede la prescrizione di due pillole al giorno per cinque giorni ai pazienti con diagnosi di Covid-19.

I farmaci antivirali hanno dei vantaggi rispetto ad altri trattamenti: sono semplici, facili da somministrare, più economici e seguono un processo produttivo meno complesso. Oltre ai vaccini, un trattamento antivirale potrebbe trasformare il Covid in una malattia gestibile, facendo rientrare l’emergenza da “pandemica” ad “endemica”. Esistono potenziali benefici anche per le economie emergenti, dove i tassi di vaccinazione sono bassi.

L’inverno è alle porte

L’Europa dell’est sembra dover far fronte all’ennesima ondata del virus, con i contagi che hanno ricominciato a salire nei paesi dove la popolazione è poco vaccinata. Non si esclude una nuova epidemia, dato che l’avvicinarsi dell’inverno nell’emisfero boreale coincide con un maggior rischio di infezioni intercorrenti e l’efficacia del vaccino diminuisce col tempo.

Nei paesi con alti tassi di immunizzazione, il fatto che i vaccini restino un metodo molto efficace per contenere i ricoveri, in combinazione con i richiami nelle persone vulnerabili, dovrebbe contribuire a limitare la pressione sui sistemi sanitari. Al momento quindi un ritorno a severe restrizioni sembra improbabile.

Venti di stagflazione

Stagflazione è un termine vago che può assumere significati diversi per persone diverse. Volendola definire in senso lato, si potrebbe dire che la stagflazione è un periodo di aumento dell’inflazione e rallentamento della crescita a causa di un rincaro dei prezzi dell’energia.

Le voci su una presunta stagflazione si stanno facendo sempre più forti (si veda Grafico 1) dato che negli ultimi tre mesi i prezzi del gas naturale sono triplicati. La quotazione del gas naturale liquido (GNL) è salita da circa 5 dollari per milione di unità termiche britanniche (mmBtu) un anno fa a più di 30 dollari oggi, dopo aver superato brevemente i 50 dollari la settimana scorsa.

Il gas al centro della scena

In passato, la forza dominante nei mercati energetici erano i prezzi del petrolio. Oggi invece il fulcro del complesso energetico è il gas naturale, che fino a poco tempo fa era valutato principalmente in base ai contratti petroliferi. Una contrazione globale delle forniture ne ha fatto lievitare i prezzi (si vedano Grafici 2 e 3). L’Europa in particolare dipende molto dal mercato globale per l’approvvigionamento di gas.

Anche i prezzi del petrolio sono aumentati: la scorsa settimana il greggio Brent ha raggiunto il livello più alto degli ultimi tre anni attestandosi a 83 dollari al barile. Finora il gruppo OPEC+ non si è detto disposto ad accelerare la produzione. In queste circostanze – con la domanda di petrolio in forte ripresa per la riapertura delle economie dopo la pandemia – è probabile che i prezzi rimarranno elevati. Ad influenzare le quotazioni del greggio può essere stata anche la carenza di gas, dato che alcuni settori intendono utilizzarlo dove possibile come sostituto del petrolio.

La domanda di gas differisce da quella del petrolio perché è più stagionale, cioè maggiormente concentrata in inverno, visto il suo ruolo prioritario nel riscaldamento domestico.

L’attuale carenza di gas in Europa è riconducibile a diversi fattori: 

  • i giacimenti e gli impianti di stoccaggio nazionali sono esauriti perché l’attenzione del continente si è spostata sulle fonti di energia rinnovabile.
  • Nel mercato globale del gas, l’Europa compete ora con l’Asia, dove la domanda di GNL è aumentata del 50% negli ultimi 10 anni. Il freddo in Cina – il più grande importatore mondiale di GNL – fa aumentare i prezzi sul mercato globale.
  • Circa il 30% del gas europeo proviene dalla Russia, che tuttavia potrebbe non essere in grado di soddisfare il fabbisogno dell’Europa nel caso di un inverno rigido. Inoltre, i volumi di esportazione Russia-Europa potrebbero non tornare ai livelli pre-Covid fino all’inizio del 2022, innanzitutto perché le esportazioni di gas russo si sono spostate sempre più verso l’Asia e in secondo luogo perché anche le scorte interne al paese sono risicate e vengono quindi stoccate a livello locale. Infine, la certificazione del gasdotto Nord Stream 2 verso l’Europa è stata complicata dai ritardi nella formazione di un nuovo governo in Germania.
  • Il gas è considerato un “combustibile ponte” per la transizione energetica. Quando viene bruciato, infatti, produce circa la metà della CO2 del carbone. Tuttavia, le emissioni di metano rilasciate dal gas durante l’estrazione e il trasporto hanno probabilmente scoraggiato nuovi investimenti, limitando ulteriormente le forniture interne in Europa. 

Da parte nostra, monitoriamo attentamente questi sviluppi. Con la persistente incertezza riguardo alle forniture, i mercati europei del credito ad alto rendimento risultano vulnerabili, essendo maggiormente esposti a settori sensibili ai cambiamenti dei prezzi dell’energia.

Prezzi negli USA: aumenta l’inflazione nel settore residenziale

I dati sull’inflazione core statunitense hanno rispecchiato le aspettative del mercato a settembre, con un aumento dello 0,2% su base mensile, a fronte di un tasso annuo invariato al 4%.

A prima vista, questi dati supportano la teoria secondo cui l’impennata dell’inflazione nella tarda primavera-inizio estate sarebbe “transitoria”. Le pressioni sui prezzi dei veicoli usati, degli hotel e dei trasporti – tutti segmenti chiaramente correlati alle difficoltà delle catene di approvvigionamento dovute al Covid e alle riaperture post-vaccino – sono state massicce a inizio anno, salvo quasi scomparire a settembre, in parte a causa della recrudescenza del Covid a fine estate.

Per contro, a fungere da principale catalizzatore dell’inflazione core negli Stati Uniti sono stati gli affitti residenziali. Quella degli alloggi è di gran lunga la componente maggiore dell’indice core (CPI), nonché un segmento dove l’inflazione spesso persiste da un mese all’altro: la forza (o debolezza) dei dati di un mese tende infatti ad essere seguita da ulteriore forza (o debolezza).

Il rincaro degli affitti si osserva soprattutto nelle città del Midwest e del sud degli Stati Uniti, il che è coerente con la propensione della gente a cercare più spazio in mercati relativamente più economici.

Se l’inflazione degli affitti continuerà a salire anche nel 2022, aggraverà la sfida che la Federal Reserve dovrà affrontare nel suo duplice mandato, ovvero bilanciare occupazione e inflazione.

Anche tenendo conto della minore ponderazione degli affitti nell’indice PCE (indice dei prezzi basato sulla spesa al consumo personale) – il metro di misura usato dalla Fed per valutare l’inflazione – un rincaro duraturo degli affitti residenziali del 5% o più è poco coerente con un rallentamento dell’inflazione PCE core al 2,3% entro la fine del 2022, come previsto dalla banca centrale tre settimane fa.

D’altro canto, sembra altrettanto improbabile che l’occupazione statunitense torni ai livelli pre-pandemia entro la fine del prossimo anno. Per farlo servirebbero in media circa 700.000 nuovi posti di lavoro al mese per i prossimi 15 mesi consecutivi.

Con la forward guidance della Fed sul primo aumento dei tassi d’interesse che presuppone la “massima occupazione” e un’inflazione al 2%, ci sarà un intenso dibattito tra “falchi e colombe” sulla definizione di “massima” occupazione. Chi avrà la meglio stabilirà le tempistiche di incremento dei tassi.

Rendimenti stabili per le obbligazioni statunitensi

I rendimenti dei Treasury decennali di riferimento sono scivolati di nuovo al ribasso sulla scia degli ultimi dati inflazionistici, portandosi a circa l’1,54% dopo aver toccato un massimo in quattro mesi all’inizio della settimana.

Un’asta da 24 miliardi di dollari per i titoli di Stato trentennali a lunga scadenza ha incontrato una domanda consistente. Gli offerenti indiretti – che comprendono gli acquirenti stranieri di debito pubblico statunitense – hanno assorbito circa il 71% dell’importo offerto, a rappresentare la percentuale più elevata in una riapertura con quella scadenza dal luglio 2020.

Questa forte domanda da parte degli acquirenti d’oltreoceano potrebbe in parte compensare gli effetti di una riduzione del piano di acquisti da 120 miliardi di dollari al mese annunciata dalla Fed a partire da novembre.


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